专治白癜风三级专科医院 http://pf.39.net/bdfyy/bjzkbdfyy/index.html在搜集与整理信息中介绍了如何搜集信息，本篇将介绍如何分析投资的主要矛盾。首先要明确的是，对主要矛盾的判断是动态的，例如，如何判断一个是不是好朋友、是不是好同事。观察的主要矛盾都是不一样的。判断一个人是不是值得当朋友可能应该观察他们是否仗义、有同情心。但是判断一个人是不是好同时应该观察他的工作能力是否够强，是否有团队合作精神。根据奥卡姆剃刀原则，面对纷繁复杂的信息，应该采取简洁有效的步骤。没有必要分成许多步骤。寻找出要解决什么问题，目的是什么，然后找出针对性的方法。这套框架是去解决什么矛盾呢？是去寻找按照幂律分布的长线牛股，例如片仔癀、贵州茅台，或许有人会认为股市是均值回归的，那这个框架不适用。本文借鉴了许多优秀投资人的理念，我认为高瓴的“生意、环境、人和组织”就非常符合奥卡姆剃刀原则。
生意
很多生意他们是有本质的差别的，很多东西是注定的。有的生意可能未来可能是一个很好的结局，有的生意未来可能是一个很烂的结局。
环境
环境的变化也会创造巨大的收益，短期来看，环境会扭曲生意的表现形态，但从长期来看，随着环境的变化，一个烂的生意是原形毕露的。
人和组织
生意的属性是要大于人和组织的，但不排除优秀的企业家或组织能改变生意的属性和瓶颈。例如，董明珠和格力电器、曹德旺和福耀玻璃。
但是现实生活中，在不同环境下，三个要素的重要程度是不同的。满足下面三个条件的公司很少，需要有所偏重。要判断，在不同环境下，到底是生意重要？还是人和组织重要？还是环境本身重要？介于篇幅的问题，先介绍生意部分。由于要保持研究的效率，我们首先从定量与定性的角度入手，快速判断公司是否存在护城河，如果没有就直接pass掉，不用进行更加深度的挖掘。ROIC-WACC
研究生意的很重要的一部分就是去寻找企业的护城河。为什么护城河重要？在自由竞争的市场，一般企业将获得平均利润率。研究很多企业的历史，我们会护城河的企业才能长期稳定获得高盈利，别人无法分一杯羹。这些企业的ROIC往往很高，也就是说，从出资人的角度来说，企业的回报很可观。ROIC=NOPAT/ICIC=股东的钱+有息负债，NOPAT=给债权人和股东带来的回报。同时ROIC还可以拆解为：ROIC=（NOPAT/Rev）*（Rev/IC）*（Asset/IC)
税后经营利润率*投入资产周转率*经营杠杆，三个指标都是越高越好，常常被人误解的经营杠杆其实也是越高越好，说明公司占用了大量的无息负债。当EVA=ROIC-WACC，如果EVA0说明公司能够产生超额收益。如果EVA能够维持5-10年超越竞争对手，说明公司可能存在护城河。上下游和估值
然后我们可以看看他们对同行、上下游是否都很强势。上下游的毛利率与净利率低于公司本身；
客户分散与供应商分散；
预收款项/销售收入很高；
成本转嫁能力强，在生产成本上涨的情况下，购买商支付的金额/销售商品支付的金额维持平稳。
往往从估值也可以从侧面看出公司的护城河，护城河越深、越稳定，估值越高。接下来就是深度的研究，去思考生意本身的结构性优势。时间是不是你的朋友？
对很多生意来说，时间并不是他们的朋友必须要在某一天赶紧上市，那些老是要融资的企业，时间就不是他们的朋友，跟他们在一起很容易走向价值毁灭。
我认为最容易和时间做朋友的就是有品牌效应的公司，随着时间的流逝，消费者对品牌的认知是不断加深的，但不是有高知名度的企业就是有品牌优势的企业。真正的品牌优势体现在定价能力上，就算提价客户也不离不弃，公司就能赚取超额毛利率。什么是超额毛利率？费用的本质是获取用户的成本，毛利率的本质是用户离开你的成本，如果A卖块，赚50块；B看到这个生意有利可图，也做，但是卖的比A便宜，98块。如果用户的离开成本为0，所有人都会买B的产品。如果A没有核心竞争力，它只能通过降价，或者大量投入销售费用率、管理费用率才抢回客户。他们把客户抢来抢去，最后把利润率降低到2-3%（毛利率20%），最后还不如存在银行，最终就形成了稳态。如果A本身存在非常强大的护城河，尽管B的产品更加便宜，客户依然会购买的A的产品。为什么茅台成本有50，但是敢卖？消费者对其付出的溢价，这个超额毛利率是非常稳定的。这块超额毛利率的来源可以分成5类：情感性属性、成瘾性属性、安全性属性、差异化属性、便利性属性。如果单单用概念性的话去解释会非常枯燥，这里就使用案例来说明。就拿酒来举例。酒精本身就有成瘾性属性，而且酒提供了情感性的价值，每种酒提供的价值不一样，如果你能提供的价值越多，你的门槛是越高。例如，陈年红酒自我的彰显，显示出一个人的品位与地位。同时，你还要能力规模化生产，而且生产工艺不能太简单，不然无法提供差异化属性。红酒与饮料就是两个极端。红酒能够提供一堆价值（年份、葡萄种类、食物搭配），非常细分了，连很多消费者都搞不懂，但是不能规模化生产。饮料就恰恰相反，饮料提供的价值很少，基本上就是功能性，解渴，但是能规模化生产，他们的替代品是很多的。我们通过复盘国外成功的烈酒公司可以发现，他们既能提供一堆价值，还权衡了规模化生产。保乐力加的干邑，分成四个档次，它是用了四个维度去定义了四个产品，他给消费者一定情感上的选择，但是他有能规模化，还限定了产区，供给侧有限制性。相比之下威士忌能给消费者提供的情感价值非常复杂多样，而且规模化生产有难度，像12年的单一麦芽的威士忌，是要在桶里放12年才行的，但是复合式的威士忌就不需要，所以相对来说复合式的威士忌是更好的生意，帝亚吉欧的JohnnyWalker就是成功的例子。我们的白酒也有与JohnnyWalker异曲同工之处，茅台15年，其实只有几滴茅台15年的原酒，相比之下，单一麦芽的威士忌的资产周转率要低很多，毕竟他要整瓶酒在酒窖里放12年。啤酒也很好，他非常像饮料，但是也有酒的特点，像百威有40%的净利润率。酒可以与场景和历史结合可以提供感情价值，但是他很慢，需要时间积淀，饮料相反可以快速放量，但是门槛很低，毕竟是功能性属性。但是当年的RIO就是一个反例，当年RIO能涨10倍时因为其起源于夜店，那种花花绿绿的液体很新颖，这时候酒的属性比较强，高度与场景结合。但是，它后面出了易拉罐，度数降低了只有2-3度，这时候饮料的属性就比较强，路边的小孩也在喝。这时候RIO就从酒精公司变成了饮料公司，这时候竞争对手的数量就放大了。再举一个安全性属性的例子，安全性属性不是用了就安全，而是不用就不安全。最明显的就是婴儿产品纸尿裤、奶粉。消费者与购买者是分离的，如果宝宝用的没问题，家长很少会换品牌的。消费者又倾向于购买贵的奶粉，他们认为越贵越好。但是并非如此，因为国标对奶粉的成分有非常严格的限制，这些东西就相当于成年人的大米，如果成分差异太大，奶粉根本不可能上市流通，因为连国标都过不了。像飞鹤这类高端品牌给了消费者安全性属性，使得他们的转换成本非常高，当时飞鹤的董事长冷友斌尝试推出低价奶粉，说效果也很好，但是消费者根本不买。如果从定量的角度上可以从下面几个角度观察公司的品牌力：有足够的盈利能力：
高于行业的毛利率、净利率；
行业是大行业：
公司增速高于行业的收入增速；
不是用营销广告打出来的品牌：
高于收入增速的净利增速。
规模是不是你的朋友？
也就是我们常说的规模优势或网络效应。随着规模的扩大，企业也面临着熵增的风险，有些企业熵增过快会导致企业的失败。有的企业从诞生之日到现在，赚了倍利润，但是却没有熵增多少，但是有的企业必须熵增才能扩大利润，熵增到一定程度上这个企业甚至没有存在的必要了。我们在研究的时候必须要明白到底是什么在吸收企业的熵增。举例来说，餐饮、传统教育培训没有规模效应，但是人和组织突破了瓶颈，公司可以出现巨大的发展。餐饮店扩店的优势没有什么优势，很多公司都是昙花一现，他们的规模扩张之后，你的规模只是变大，而不是变强。你面临的管理的方差是越来越大的。基本上的成本与夫妻老婆店没啥优势。采购上也没有优势，中国的菜肉供应链是一个很复杂的系统，集采并不会比去菜市场便宜。教育培训的扩张是由口碑决定的，口碑是由最差的老师决定的。同样道理，随着规模不断扩张，口碑的方差也越来越大。那怎样才算有规模优势呢？我认为有两种类型：网络效应。也就是我们的腾讯阿里，用户与供应商相互吸引，互相引流，而且平台有强大的议价能力，能够产生非常好的现金流，保证持续维护平台本身。
成本优势。例如恒立液压，公司垄断，能赚钱，但是不暴利，恒立进入了大整机厂的供应链，可以对客户进行重复销售。这类企业有着高于行业的毛利率，通过拆分成本后可以发现某项细分成本要比同业便宜，例如恒立的原材料采购成本要比竞争对手便宜，如果有竞争对手进来，公司通过降价把竞争对手赶出去。而且公司会做与主业相关的拓展，例如公司从油缸逐渐拓展到液压系统，进一步深化自身的规模优势。
如果从定量的角度上可以从下面几个角度观察公司的规模优势：
长期资产净投资额先上升后下降：长期资产投资额净值=购建长期资产支付的现金（CF）-处置长期资产收回的现金（CF）-各种折旧-各种摊销-处置损失（IS）；
扩张比率先上升后下降：长期资产净投资额/期初长期资产净值（BS）-1；
类固定资产占比先上升后下降，但是规模在上升：（固定资产+在建工程+无形资产+其他非流动资产）/总资产；
资金成本比同业低：财务费用/有息负债。
是不是在越差的环境下越强？
这也是我们研究企业历史的一个重要原因，我们要看公司是否成功的度过了过去的一些挑战与不确定性。当时他们是怎么处理的。公司现在、将来面临着怎样的风险。增长投资人只会看增长，不会去看门槛。我对行业增长放缓其实是比较兴奋的，高瓴资本很多时候都是在行业急速放缓的时候去投资的。例如加仓格力。需求端的机会很难把握。需求波动是很难去预测的，谁能预测到这次的疫情呢？只有供给端、核心能力才是穿越周期的。最厉害的公司，是在每次行业变差的时候，收入的份额、利润的份额都是大幅上升的。等下次曙光来临的时候就会获得更大的收益。例如这次三一重工的大幅下跌，主要原因是行业增速的放缓，原因主要是最近下雨天比较多，导致开工率下降，但是谁有能预测到这个呢？往往在这时候，公司的市场份额是在加速提升的，因为公司核心优势在恶劣的环境下被放大了，从数据上也能看出，在正常月份，公司的市占率是以每月同比2pct的速度上升，而在5月份，公司的市占率却以3pct的速度上升。技术进步对公司是好事还是坏事？
我认为单纯的技术不能形成宽的护城河，技术本身快速迭代的，尤其是小公司，如果只有技术，不能马上商业化，很容易被竞争对手超越。这也是为什么才没有人希望研发中国机床核心零部件，因为这些东西的商业化是非常漫长的过程，在一个离散的行业下，没有人愿意去花大量的资源去研发这种东西。但是技术进步会改变整个环境，环境会给公司带来影响。这里会涉及到一些行业的内容，随着技术进步，某些行业的集中度升高了，某些行业会回归到本质。弄清楚我是赚什么钱，离散属性的行业往往赚的是环境变化的钱，集中属性的行业往往赚的是生意本身的钱。有些行业天生离散，例如像服装。这个生意的本质是天生互斥。传统的服装公司时代，由于百货的渠道垄断，他们会变的很集中，但是一旦把渠道放到线上，信息成本减少之后，这个生意就回到了他的本质，也就是离散。有的行业天生集中，例如像白酒。为什么酒仙网和华致酒行不好，我还要别人教育我去买什么牌子么？我只需要在保证真货的情况下买到最便宜的茅台。作为垂直的平台来说，酒仙网根本不可能创造更多的价值，这种平台反而会促进茅台的销售。随着环境的演进，生意是不是不断变强？
格局演进中也要把握阶段性的特征。有时候我们因为对企业终局不看好或者看不清的时候，从而放弃了一些中期的投资机会，这些中期的投资机会有可能10倍的收益，如果对终局的判断没那么清晰，或者比较悲观，不一定不去把握。例如，北新建材，公牛电器是没有品牌的，而且这种生意还不太性感，毕竟他们和房地产周期的有非常大的关联，那这些公司能够崛起是什么原因呢？北新建材是做石膏板的，消费者可能一辈子只装修一次，一平米要块钱。消费者很少会去选那个石膏板比较好，一辈子只消费一次。平米的房子，材料只要0块，但是人工可能要块。而且还会越来越贵，未来白领会越来越不值钱，但是技工、安装工会越来越值钱。这种趋势还会不断加深，尤其是一线城市，这跟人口结构有很大关系，低教育程度劳动力的人口是大量减少的。当人工成本在不断上涨的时候，维修成本会越来越高，消费者就不敢去用那些杂牌了，杂牌一般5-6块，北新建材的泰山石膏10块钱，一旦用了杂牌之后，以后会有无数的事情，还不如直接买好的划算。这跟施耐德的成功逻辑也是一样的，外国很多时候，开关坏了就要找工人来换，开关成本可能就5美金，但是人工成本却要美金。人工成本这么贵，谁还敢用杂牌，安装工也不想给客户用杂牌，免得后面一堆事。公牛未来也可能会走这个逻辑。长期的X-factor
有一些无法被解释的，但有非常重要的factor。为什么日本、德国没出现巴菲特？巴菲特可能说，我是用了这样的理念买了这家公司，最后如我所愿。但问题是如果这套东西搬到日本还行不行？可能不太行。为什么投资大师很多都诞生在美国？这些投资大师放在日本收益率还会这么好吗？有可能有一些特别长线的变量解释了投资大师的成功相当一部分收益率的来源。其中一个变量会不会是因为美国当时的高速发展，导致美国上市公司高速成长？同样的道理，茅台么多年的上涨可能不可能是因为中国的文化、经济增长等等宏观而长期的因素在起作用？我认为，不管我们怎么探究这个企业上涨的原因，都有可能看不见背后巨大的X-factor在起作用，所以我们需要对市场保持谦卑。但是我们也要保持大胆的思想。由于我们忽视那些长期变量，往往容易导致过早的卖出或买入，所以需要寻找那些十年以上维度的、非常长期的变量进行研究。例如奢侈品，他们的发展史往往是与强势国家的皇室有关系，要不就是给英国的皇室当过皮匠，给法国的皇室当过马夫，但很少听过哪些奢侈的品牌与叙利亚的皇室、尼泊尔的领袖有关系。为什么？因为这些老牌的资本主义国家当年的军舰横扫全世界，他们是强势文化，所以他们家的皇上是最厉害的皮匠，马夫是最厉害的马夫。再来看今天的白酒，为什么大家都说欧美人不爱喝白酒，真的是因为不好喝？不一定，反过来看30年前，洋酒刚进入中国的时候，中国的土豪也不喜欢喝洋酒，他们是兑雪碧喝的。为啥难喝还要喝？因为人家的文化是强势文化，为了显示自己的地位和品位，难喝也要喝，不行就兑雪碧，因为人家的文化是强势文化。只要认知转变，消费者口味是可以被调教的。或许当中国的智能制造业足够领先，可以欧美市场有足够强的议价能力之后，“固态发酵的酒才是好酒”的故事也可在欧美讲，因为那时候，我们的文化变成了强势文化了。很多人认为科技与消费是相互对立的，我反而认为现在这二者是相辅相成的。时间空间不同，环境的表现也不同。要搞清楚一个企业他赚的是环境的钱还是生意的钱。这在告诉发展的中国尤其重要，下篇将会介绍环境部分的内容。GavinLibrary